Jak negocjować cenę zakupu spółki? A zatem negocjacje krok po kroku

Gdy mówimy o cenie zakupu, większość ludzi wyobraża sobie jedną konkretną kwotę – sumę, którą kupujący zapłaci za udział/akcje w docelowej spółce. W praktyce jednak droga prowadząca do tej kwoty może być dość skomplikowanym procesem, który zaczyna się długo przed podpisaniem umowy. Ostateczna wysokość ceny zakupu może w wyniku negocjacji znacznie różnić się od jej pierwotnej propozycji. Cena zakupu w wyniku negocjacji może rozpaść się na kilka części lub być uzależniona od przyszłego rozwoju spółki. W tym artykule przyjrzymy się bliżej, jak przebiega cały proces ustalania ceny zakupu – od pierwszego zarysu ceny po ostateczny transfer pieniędzy sprzedającemu.

Indykatywna oferta, czyli pierwszy zarys ceny

Kiedy kupujący po raz pierwszy poważnie interesuje się zakupem spółki, zazwyczaj na pierwszy plan wysuwa się tzw. indykatywna oferta – niezobowiązująca propozycja, która podsumowuje podstawowe wyobrażenie kupującego o cenie i strukturze całej transakcji. Ta wstępna propozycja podstawowych warunków transakcji często jest częścią tzw. term sheet lub letter of intent (LOI). Wstępna oferta opiera się zazwyczaj na publicznie dostępnych danych, które oferują ogólny przegląd funkcjonowania spółki. Kupujący jednak do tej pory nie miał możliwości szczegółowego sprawdzenia spółki, jest to więc bardziej „wstępne otwarcie” niż ostateczna propozycja ceny zakupu. Niemniej jednak może przynajmniej zasugerować, jak bardzo kupujący ceni firmę.

Indykatywna oferta może wyglądać następująco:

„Na podstawie dostępnych informacji oferujemy 100 milionów CZK za 100% udziałów w spółce, przy czym ostateczna cena zostanie określona po przeprowadzeniu due diligence.”

Indykatywna oferta ma kilka funkcji. Jest to pierwszy formalny krok, który pokazuje zainteresowanie kupującego i jednocześnie pozwala sprzedającemu na dokonanie wstępnej selekcji zainteresowanych. Pomaga również sprzedającemu uzyskać konkretny obraz przedziału cenowego, który może żądać od potencjalnych kupców. Ważne jest jednak, aby pamiętać, że indykatywna oferta nie jest wiążąca. Jest to raczej zaproszenie do dalszych negocjacji niż obietnica. W kolejnych fazach negocjacji transakcyjnych cena może się znacznie zmienić, w obie strony.

Due diligence i jego wpływ na wysokość ceny zakupu

Gdy obie strony zgodzą się, że indykatywna oferta jest dla nich akceptowalna, nadchodzi kolejna standardowa faza procesu transakcyjnego – due diligence, czyli szczegółowa kontrola docelowej spółki. W tej fazie kupujący może szczegółowo zweryfikować, czy informacje, które mu przedstawiono na temat spółki i jej stanu, rzeczywiście odpowiadają rzeczywistości.

Kontrola może mieć różne formy – prawne, finansowe, podatkowe, techniczne lub personalne. Obszary i zakres due diligence zazwyczaj określa typ spółki, rodzaj jej działalności oraz ryzyka, które kupujący przewiduje. W trakcie tej kontroli mogą ujawnić się ukryte długi, niekorzystne umowy, toczące się spory sądowe, niezadowalający stan majątku docelowej spółki czy problemy kadrowe. Ujawnione fakty mogą mieć bezpośredni wpływ na wysokość ceny zakupu. Jeśli pojawią się poważne ryzyka, kupujący może obniżyć swoją ofertę, rozłożyć płatność ceny zakupu na kilka części lub żądać gwarancji, które ochronią go przed ich negatywnymi skutkami w przyszłości – na przykład poprzez tzw. mechanizm earn-out.

Negocjacje: na co zwrócić uwagę i jak efektywnie komunikować

Po due diligence przygotowane jest podłoże do rzeczywistych negocjacji. Właśnie w tej fazie spotykają się różne światy – prawnicy, doradcy finansowi, właściciele firm – każdy z innym punktem widzenia, priorytetami i stylem komunikacji.

Komplikacje często wynikają z detali, które na pierwszy rzut oka wydają się drobne, ale mogą mieć duży wpływ. Częstym problemem bywa niejasna definicja ceny zakupu – z definicji może nie być na przykład całkowicie jasne, czy chodzi o kwotę przed czy po odliczeniu czystego długu docelowej spółki. Różnica w ostatecznej kwocie może być przy tym dość istotna. Podczas gdy tzw. enterprise value przedstawia wartość całej docelowej spółki, tzw. equity value pokazuje, ile po spłacie długów spółki kupujący rzeczywiście zapłaci bezpośrednio sprzedającemu. I to właśnie ta kwota jest dla sprzedającego decydująca – określa bowiem, ile pieniędzy rzeczywiście trafi na jego konto. Jeśli ta różnica nie jest szczegółowo opisana w dokumentacji transakcyjnej, łatwo może dojść do nieporozumień i późniejszych sporów.

Kolejną płaszczyzną konfliktu mogą być różne oczekiwania. Sprzedający bywa bardziej optymistyczny i wierzy w dynamiczny rozwój swojej firmy, podczas gdy kupujący ma raczej bardziej trzeźwy pogląd i bardziej dostrzega potencjalne ryzyka. Różny punkt widzenia na przyszłość może więc zasadniczo wpłynąć na wyobrażenie o „uczciwej” cenie zakupu.

Problemy mogą również wynikać z niejasnych sformułowań w umowach, które umożliwiają różną interpretację, lub z presji na szybkość. Próbując „szybko podpisać” bez dokładnej kontroli, można jednak przeoczyć kluczowe punkty, które później mogą stać się problemem.

Kluczem do sukcesu jest zatem otwarta, strukturalna i przejrzysta komunikacja. Negocjacje powinny być prowadzone z poszanowaniem tego, że każde słowo w umowie ma swoją wagę – i że umowa, która jest uczciwa dla obu stron, zazwyczaj jest również najstabilniejsza.

Negocjacje nie są jednak tylko mechanicznym procesem – kluczową rolę odgrywa wzajemne zaufanie, emocje i umiejętność znalezienia wspólnego języka. Dobre negocjacje nie opierają się tylko na twardości argumentów, ale przede wszystkim na dobrej przygotowaniu. Kluczową rolę odgrywa również doświadczony doradca prawny, który potrafi przetłumaczyć skomplikowane sformułowania prawne na zrozumiały język i na czas zwrócić uwagę na potencjalne słabe punkty. Nie bez znaczenia jest również otwarta komunikacja: jeśli obie strony realistycznie dzielą się swoimi celami i ograniczeniami, negocjacje są nie tylko szybsze, ale i mniej konfliktowe.

Dokumentacja umowna

Gdy strony uzgodnią cenę, czas na spisanie wszystkiego w dokumentacji umownej. To właśnie tutaj ujawnia się, jak ważne jest, aby dobrze zdefiniować nie tylko samą kwotę, ale także sposób jej wypłaty i warunki ewentualnych zmian.

Ważne jest zawsze jasno określić, jak, w jakiej wysokości i kiedy cena zakupu będzie wypłacana. Wysokość ceny zakupu może na przykład zmieniać się w zależności od wyników due diligence lub przyszłego rozwoju spółki. Płatność może nastąpić jednorazowo, w ratach, lub być częściowo odroczona w formie mechanizmów earn-out, co oznacza, że wypłata części ceny zakupu jest uzależniona od tego, że spółka po sprzedaży osiągnie określone umownie wyniki.

Oprócz tego część ceny zakupu może być zatrzymywana na koncie powierniczym (escrow), które jest specjalnym kontem zarządzanym przez stronę trzecią (zwykle prawnika, notariusza lub bank). Środki finansowe są następnie uwalniane z tego konta dopiero po potwierdzeniu spełnienia wszystkich warunków umownych ustalonych dla wypłaty.

Ważne jest zatem, aby dokumentacja umowna zawierała jasną definicję ceny zakupu, w tym walutę, sposób jej obliczenia, ewentualne zmiany i zaokrąglenia oraz terminy jej wypłaty. Formulacje prawne muszą być precyzyjne, ponieważ nawet drobna niejasność może prowadzić do różnej interpretacji i niepotrzebnych sporów. Dlatego ważne jest, aby umowę przygotowywali doświadczeni prawnicy z doświadczeniem w transakcjach M&A.

Podsumowanie

Cena zakupu nie jest tylko wynikiem suchych obliczeń – jest wynikiem komunikacji, wzajemnego zaufania i umowy dotyczącej ryzyk i wartości firmy. Sukces transakcji zależy nie tylko od wiedzy i liczb, ale także od umiejętności znalezienia kompromisu i zrozumienia perspektyw drugiej strony.

Negocjacje dotyczące ceny firmy nie są więc walką, ale procesem współpracy stron umownych. Kiedy prowadzone są z przygotowaniem, otwartością i szacunkiem, wynikiem nie jest tylko uczciwa cena, ale także stabilny i płynny transfer własności, który przynosi satysfakcję obu stronom.